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天天通訊！通貨膨脹、競爭性加息與全球經(jīng)濟衰退風險｜國際

2022-12-18 18:05:34 來源：清華金融評論

(資料圖片僅供參考)

文/東方證券首席經(jīng)濟學家、總裁助理邵宇、東方證券財富管理總部首席研究員陳達飛

2022年，無論是全球加息央行的數(shù)量，還是加息的頻次或幅度，都創(chuàng)下了過去半個世紀以來的新紀錄。本文將全球競爭性加息潮與2008年全球金融危機后的情況進行了比較。本文指出，后疫情時代持久通脹的形成并非一蹴而就，在不同階段往往有不同的驅動因素。逃逸衰退將成為2023年全球宏觀、政策和資產(chǎn)配置的一條邏輯主線。

從全球央行貨幣政策緊縮的程度和同步性來說，2022年是一個極端的年份。無論是加息央行的數(shù)量，還是加息的頻次或幅度，都創(chuàng)下了過去半個世紀以來的新紀錄。7月高峰期時，在筆者跟蹤的108家央行中，當月加息的央行數(shù)量占比超過了一半，二十國集團（Group of Twenty，簡稱G20）中就有11個經(jīng)濟體加息，包含美國、歐盟、英國等6個發(fā)達經(jīng)濟體（見圖1）。2022年前9個月，美國和加拿大亦步亦趨，已累計提高貨幣政策利率300個基點（BP），澳大利亞和新西蘭加息225BP、英國加息200BP，挪威和瑞典各175BP，歐盟和瑞士各125BP。新興與發(fā)展中經(jīng)濟體的緊縮周期始于2021年，例如巴西加息725BP、智利350BP、秘魯225BP。2022年前9個月，匈牙利已累計加息1060個基點，波蘭、哥倫比亞、智利、秘魯和巴西等加息幅度均在400個基點以上。即使是通脹壓力相對較小的美國，短期實際利率也還處于負值區(qū)間。要想完成壓制通脹的任務，繼續(xù)收緊貨幣政策是必要的。三個例外情況是中國、俄羅斯和土耳其：中國是因為國內通脹壓力較小，且有穩(wěn)增長的需要；俄羅斯是因為盧布升值打開了降息空間；土耳其則反其道而行之，埃爾多安總統(tǒng)號稱用降息的方式壓制通脹。

持續(xù)高企的通脹和美聯(lián)儲加速推進正?；侨蚋偁幮约酉⒊钡靡孕纬傻闹匾?。持續(xù)攀升的能源、食品價格和強勢的美元使得美國以外的經(jīng)濟體的貿易條件惡化，增強了輸入性通脹壓力。而加息既可收縮國內需求，又能緩解本幣貶值壓力和貿易條件的惡化，雙管齊下壓制通脹。與一般意義上的貨幣戰(zhàn)爭——競爭性貶值，目的是鼓勵出口、減少進口，改善國際收支——的含義相反，競爭性加息是一種“逆向貨幣戰(zhàn)爭”。兩者都是以鄰為壑（beggar-thy-neighbor）的政策，都不利于全球經(jīng)濟的穩(wěn)定。全球經(jīng)濟快速放緩或再次衰退的風險不容忽視，而缺乏協(xié)同或矯枉過正的貨幣政策可能成為驅動因素之一。

這次不一樣：“U型”還是“V型”

與2008年全球金融危機后的相比，這次之所以是一次疾風驟雨般的貨幣退潮，原因就在于全球面對的都是一次“V型”反彈，而上一次是“U型”的。

以美國為例，雷曼兄弟公司破產(chǎn)之后，經(jīng)過三次降息，截至2008年12月，聯(lián)邦基金利率（區(qū)間下限）降至零。如何在零利率約束下開展貨幣政策成為美聯(lián)儲的當務之急。在2008年11月的例會上，為了穩(wěn)定持續(xù)惡化的房地產(chǎn)和抵押貸款市場，美國聯(lián)邦公開市場委員會（Federal Open Market Committee，簡稱FOMC）決定實施大規(guī)模資產(chǎn)購買計劃（Large Scale Asset Purchase，簡稱LASP），即第一輪量化寬松政策（Quantitative Easing，簡稱QE，第一輪量化寬松政策簡稱為QE1）。除此之外，美聯(lián)儲還強化了前瞻指引，稱聯(lián)邦基金利率“在一段時間內”都會保持在低位。作為“最后購買人”（Buyer of Last Resort），從2009年3月到2010年3月，美聯(lián)儲實施了第一輪量化寬松，購買的資產(chǎn)規(guī)模達1.75萬億美元，含1.25萬億美元的抵押支持債券（Mortgage-Backed Security，簡稱MBS）、2,000億美元的政府機構（Government-Sponsored Enterprise，簡稱GSE）債券和3,000億美元國債。在第一輪量化寬松開始實施的時候，資本市場已經(jīng)出現(xiàn)一些積極的信號?？只徘榫w持續(xù)下降，股指開始觸底反彈，并開啟了長達十多年的牛市，只是經(jīng)濟基本面卻表現(xiàn)出“漫長的復蘇”，尤其體現(xiàn)在失業(yè)率的均值回歸路徑上——失業(yè)率用了76個月才回到“大衰退”之前的水平……

標簽：量化寬松通貨膨脹全球金融危機貨幣政策