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每日聚焦：英國養老金風波蔓延全球，德國、美國也拉響警報

來源：深度研究院1

一.潮起潮落下，誰在裸泳一目了然


【資料圖】

英國新任女首相————特拉斯上臺后，以超乎市場所有人預期的速度，出臺了一系列令人瞠目結舌的政策（大規模減稅）。

在她的不懈努力下，英國本就沒有那么結實的家底再次嚴重受創，出現了“股債匯三殺”的名場面。

具體到英國的國債收益率來看，在特拉斯上臺前，英國國債收益率雖然有所上升，但整體仍控制在3%左右的水平，收益率的波動也并不明顯。

而在特拉斯上臺后，隨著其出臺的一系列政策推動下，英國的國債收益率迅速飆升，截至目前，英國的國債收益率已經較特拉斯上臺前上升了1.5個百分點左右，漲幅接近48.4%!

英國國債收益率的異動，對英國養老基金的沖擊十分明顯，并陷入保證金和抵押品補繳危機。

從總量概念來看，英國養老金有65%是用來投資債券的，其中重要的投資標的自然以英國本國的國債為主。————這也很好理解，國債作為所有資產中安全性最高的集中資產（因為有國家信用背書），一直是各大基金在資產端的“壓艙石”。

但是英國特有的養老金制度體系，讓這原本安全的資產，變得不那么安全了起來。

英國的養老金有兩種形式∶

1.福利確定型計劃（也稱固定收益型計劃，DB）

2.繳費確定型計劃（DC）。

其中DB計劃為主流選項。據最新數據，英國DB計劃總資產約為1.7萬億英鎊，而DC計劃總資產僅為0.1135億英鎊。

其中，英國DB養老金主要使用負債驅動投資策略（LDI），即養老金資產端和負債端折現后的現值相匹配。

該策略已使用多年并在英國有超過1萬億英鎊的資產。為了匹配利率及通脹等風險，養老金通常會選擇買入利率互換（IRS）、通脹互換等衍生品。

使用IRS對沖策略的邏輯是

①當利率下降時負債凈現值上升，但是IRS資產也會上升；

②反之利率上升時負債和資產都會下降。

隨著特拉斯政府的一頓奇怪操作下，英國的國債收益率出現了異常地上升，導致在利率上漲的情況下其基金的資產端和負債端同時下降（收益率的上升會導致債券的票面價格下跌），但IRS虧損引發了更多保證金要求（類似于期貨的保證金交易模式）。

在杠桿作用下，英國養老基金的虧損情況被愈發放大。

此外，更令人恐懼的是，這與我們傳統式理解的二級市場股票交易不同，一旦保證金不足，交易所將對這一筆交易進行強制平倉，導致賬面虧損轉化為實際虧損。

也就是說，英國養老基金必須投入足夠多的資金，才能保證這一筆交易繼續下去，不然英國幾百萬人的養老金將會在金融市場上被"蒸發"。

為了應對流動性危機，英國養老基金不得不選擇分批拋售其所持有的的英國國債，來獲取更多的現金流保證這一筆交易繼續進行，但隨著其大規模拋售英國國債，英國國債的票面價值將進一步下降，進而使得其需要繳納更多的保證金。

也就是說，英國的養老基金已經進入了“拋售國債獲取現金-國債票面價格下跌（國債收益率上漲）-需要繳納更多保證金-繼續拋售國債”的惡性循環。

二.國家隊出手穩定市場

如果這是一家正常的對沖基金機構，這個時候，我們已經可以宣布其命運的終結（就像當年的雷曼兄弟一樣，你只需為其蓋上棺木默哀即可）。

但英國的養老基金不同，這關系到了英國大量居民的錢袋子，所以，在這樣的背景下，國家隊出手了。

9月28日，英國央行緊急宣布將在未來兩周內（持續至10月14日）“無限量”購買國債，同時將原定于10月3日開始的QT推遲至10月31日。

具體計劃為∶

每天購買剩余期限至少在20 年以上的英國國債，每日最多購入50億英鎊；如果央行判斷市場正常運行面臨的風險消退后，這些購買將以平穩、有序的方式退出。在相關舉措出臺后，英國各期限的國債收益率都有所下降，英鎊重拾漲勢。

10月3日，英國財政大臣宣布自己之前說的話已經被咽回去了（不會推進取消45%最高所得稅稅率的計劃等），進一步緩解英債收益率上行壓力。

一場巨大的金融風險（養老金違約），在英國政府的干預下，暫時地被壓了下去。

三.英國養老金風波徹底結束了嗎?

英國的養老金風波已經徹底結束了嗎————答案自然是否定的。

首先，但從英國養老金本身上來說，這個問題就遠沒有結束。

本次危機的平息，主要是通過英國政府“不講武德”的直接出手干預市場，導致其利率互換協議沒有進入惡性循環中。

但英國養老基金資產縮水的問題并沒有得到實質性地解決，只是從未來可能發生的實際虧損轉變為了目前的賬面虧損，但未來如何把這部分虧損彌補回來，是英國養老基金要頭疼的第一個問題。

另外，由于之前英國DB形式的養老基金，大多會通過利率互換來對沖風險，提高收益率，但在本次大型危機后，英國養老金體系是否要重新調整?

調整后又如何兼顧收益率以及風險（如果風險降低，收益率下降的話，可能會導致未來英國居民所獲得的養老金減少），這是未來英國養老基金要頭疼的第二個問題。

其次，從全球的視角來看，除英國外，美國、德國等國家也相繼爆出了養老金危機的問題.

例如，日前美國養老金鑒證專家Edward Siedle在公開文章中表示，為私營部門養老金計劃中近4000萬美國人的養老金福利提供保護的聯邦政府機構PBGC本身已經資不抵債，且由于其投資的風險偏好極高，或進一步加劇美國養老金的風險。

無獨有偶，上周，高盛也發文表示，德國政府債券市場風險指標升至高于2008年世界金融危機時的水平。與此同時，用利率期權對沖德國國債的成本升至歷史最高水平。

我們可以預見的是，在全球進入加息周期刺破資產價格泡沫以及俄烏沖突導致的全球地緣政治動蕩的當下，現在爆發出來的違約現象僅僅只是冰山浮出水面的一小角。

比起目前我們能夠看到的問題，在那大海之下的，才是真正會引發金融海嘯的地震。

標簽： 英國_財經 美國_財經 國債收益率 養老基金

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